券商基金分仓战

　　基金、券商这对同门兄弟正陷入有史以来最激烈的分仓佣金战中。

　　今年以来，低迷的A股行情、不断萎缩的成交量令部分基金公司不得不撤销之前在证券公司租赁的交易席位。同时，为生存所迫，以易方达、鹏华等基金公司为代表，部分基金公司开始暂停向证券公司支付分仓佣金。

　　作为回报，部分激进的证券公司开始行动。中部一家省级券商甚至放言，“建议客户赎回基金”。

　　合作12年的基金、券商分仓模式因行情低迷而一日成仇。业内更为关注的是，基金提供交易、券商支付研报并代销基金的分仓佣金模式何以遭受如此大的冲击？这场对战中，几乎面临灭顶之灾的证券研究所将如何转型，证券互惠行为如何在红线内生存，保证研报独立、基金经理投资独立的同时，又不损伤投资者利益？

暂停兑付风波

　　基金分仓是指基金公司由于自身不能申请交易席位，从证券公司租赁席位进行交易。同时，基金公司定期将其基金交易量按一定配比分给各证券公司，为其提供交易佣金的合作模式。

　　一般而言，证券公司获得的分仓佣金为交易金额的0.08%。今年8月底，券商半年报披露后，证券公司平均佣金水平再降至0.076%，由此，关于基金交易佣金下调的传言四起。“对佣金下调的预期使部分基金公司决定暂停支付现有佣金，大家都想等等再看。”银河证券营业部一位工作人员表示。

　　据悉，目前已有易方达基金、鹏华基金、长城基金等基金公司暂停向部分券商支付今年的分仓佣金。

　　8月29日，基金2012年半年报发布完毕，根据披露的数据，基金上半年向证券公司贡献分仓佣金20.68亿元，较之去年上半年的27.8亿元下降了25.6%。其中，华富基金和天弘基金支付佣金同比减少超过60%，农银汇理、中欧、东吴、中银、华宝兴业、诺安、广发等基金公司支付佣金下滑幅度超过50%。

　　分仓佣金的“大蛋糕”缩小，争食分仓佣金的券商却越来越多。2011年仅有91家券商获得基金佣金分仓，今年获得分仓的券商达到96家，较去年同期增加了5家。

　　“今年A股市场行情不好，成交低迷，股票型基金的规模不断萎缩、换手率低，交易量自然下滑。”上海一中型基金公司高管告诉财新记者，目前A股成交量不及2007年时的三分之一，虽然基金总规模稍有增长，但主要来自货币型基金及部分理财产品的贡献。股票型基金的萎缩使得基金交易量减少，进而支付给券商的佣金也大幅下滑。

　　暂停支付佣金之外，基金公司还通过撤销交易通道降低成本。目前，泰信基金、华夏基金、华泰柏瑞基金和天治基金上半年的交易通道较2011年分别减少了30个、19个、6个和1个。

　　据Wind数据，2011年基金公司共使用了13646个券商交易席位，其中，没有交易量的空置席位达到4271个，空置率为31.29%。而今年上半年，基金使用券商交易席位和空置席位分别增至15743个和7135个，空置率上升至45.32%。

　　前述银河证券营业部人士告诉财新记者，这次基金公司暂停兑付的只是研究分仓，不是销售分仓。由于基金公司需要借助券商营业部渠道代销基金，因而销售分仓是不会停止的。“如果不兑付销售分仓，接下来基金公司的产品就没法销售了。”

　　券商经纪业务部门暂时不用紧张。据悉，此次暂停兑付分仓佣金事件发生后，一家中型证券公司在督促合作基金公司尽快“补齐分仓佣金”时表示，“逾期不补，将建议客户赎回基金。”

研究所尴尬

　　分仓佣金通常由研究服务派点、基金代销奖励和交易席位费三部分组成。这种合作对证券公司而言，在每年稳获0.08%左右的佣金收入的同时，也提升了证券公司的市场占有率。

　　为获取基金公司更多的交易量，各券商大力发展投研部门，向基金提供研究报告。“券商研究所一般身负为公司带来分仓收入的重任。”北京一位券商高管透露，有的公司会细化到，多高身价的研究员，每年需完成多少分仓收入的重任。这也是为何牛市中，各券商纷纷大举扩张研究所、大手笔挖角，致明星研究员身价暴涨的原因，券商们均希望借此提升其在基金公司分仓佣金战中的筹码。

　　基金的分仓佣金在行业内部又分两种，研究分仓和销售分仓。基金的交易佣金很多时候以销售分仓来抵扣。销售分仓是指，基金本身没有渠道，只能通过银行、券商营业部等渠道销售基金，由此，销售分仓可理解为基金支付给券商销售基金产品的提成费用。

　　“无论多么低迷，基金总会确保优先支付券商销售分仓佣金。也就是说，我在你这里交易，你帮我销售产品。”银河证券营业部人士表示，自从2000年以来，券商基金秉持这种合作模式，一直运营良好。

　　对基金公司而言，每年大规模的交易量，都需要分配划拨到不同的券商席位上，“如租用哪家券商的席位，每个席位打多少的交易量，都要有安排划拨，然后，基金公司会根据这些划拨支付相应的席位费。”东兴证券研究所人士介绍，一般一个基金公司要和四五十家券商合作。

　　接受采访的多位券商研究所人士表示，虽然基金公司对外均宣称在选择券商席位上有公司自己的打分制度，尤其看重券商研究报告对基金经理的投资贡献度。但实际操作中，大家心知肚明的是，券商经纪部门的强弱，即基金销售能力的强弱是决定分仓多少时无法绕开的因素。

　　“现在市场疲弱，新发基金非常艰难，我们也是没有办法的选择。”上海一基金公司高管表示，银行渠道的层层“盘剥”，使基金销售开始愈发依靠券商。

　　相形之下，券商分仓比例也随之上涨。据悉，券商基金的销售比例在1∶30至1∶50之间，即券商销售1亿元的产品，基金公司需打30亿元至50亿元的交易量。今年以来，该数字最高可至1∶60。

　　“该数字比例的上涨令部分基金公司频于短线交易，客观上损害了投资人利益。”北京一位基金经理表示，行业惯例如此，想保持独立投资，在公司内部挺难做到。

　　而生存压力之下，基金公司分仓时，更无法绕开那些营业部网点多、销售实力强的大型券商。这点从每年基金分仓排名靠前的券商名单可见一斑，今年亦不例外。基金分仓排名前十的券商仍以大中型券商为主：中信证券、申银万国、银河证券、国泰君安、东方证券、海通证券、国信证券、中信建投、广发证券和招商证券。

　　证监会《关于完善证券投资基金交易席位制度有关问题的通知》第三条，基金公司不得将席位开设与证券公司的基金销售挂钩，不得以任何形式向证券公司承诺基金在席位上的交易量。

　　“但实际运行中，基金公司的生存压力，券商研究报告的不得力，让这些政策形同虚设。”基金公司高管表示。此次暂停兑付分仓佣金风波，令证券公司研究部门受到较大冲击。

　　一般而言，公募基金会将交易佣金支付给证券公司，证券公司内部再重新分配给研究所或产品销售部门。

　　据悉，牛市中，券商内部对分仓佣金的分配比例是：研究所与经纪业务部门六四开。熊市的来临则颠覆了一切，经纪业务的话语权大为提升，研究所则几乎遭遇“灭顶之灾。”

　　东兴证券研究所人士告诉财新记者，前两年全行业研究分佣一直维持在五六十亿元水平。今年分佣降了三分之一，对每家券商的研究所都有较大打击。“尤其是大型研究所。他们是自负盈亏的，全部收入来源就是研究分仓收入。小研究所没有独立地位，只是券商其他业务的补助，还可以有其他的业务供养。”该人士称，此次对小研究所的冲击不像对大研究所那样大。部分大券商研究所或遭遇到30%-50%的分仓收入的萎缩。

　　“牛市中，谁研究报告卖的好，谁牛；熊市中，谁销售好，谁牛。”银河证券营业部人士表示。

　　由此，券商研究在熊市窘境中衍生出种种怪相亦不足为奇。为当选“金牌分析师”不惜花大力气拉选票，为讨好基金公司而出的“泳装秀”“美女早餐秀”等等，令业内人士不齿之余，唏嘘不已。

明暗利益链

　　根据2006年1月1日起实施的新《证券法》，“进入证券交易所参与集中交易的，必须是证券交易所的会员”，证券交易所会员的资格则必须是经中国证监会批准设立、具有法人资格、依法可从事证券交易及相关业务并取得证券交易所会籍的证券公司。

　　业内人士表示，在境外成熟资本市场，由于混业经营的原因，并非只有投资银行才拥有交易席位，但相当数量的基金公司并不直接在交易所购买席位，而是通过大型投资银行进行交易。

　　中国的基金管理公司设立之初，控股股东均为证券公司，因此当时的基金公司利益完全统一在其控股证券公司之下，监管层设计的交易架构也更侧重考虑证券公司的发展壮大，防止证券公司仅仅成为中小散户的交易平台，而是成为包括基金公司、保险公司等大型机构投资者的交易平台，因此证券交易所的会员只有证券公司有资格获得。基金公司、保险公司不能成为交易会员，也就无权购买会员席位进行交易，得从证券公司租赁席位交易。

　　2005年底，九家保险公司被特批拥有自有席位，但由于保险机构并非交易所会员，拥有自有席位悖于《证券法》规定。去年8月和11月，沪深交易所和中国证券登记结算有限责任公司先后发文，要求保险机构最迟须于2014年底前彻底退出自有席位，改为租用券商席位或者委托券商进行证券交易。

　　基金公司没有交易所会员席位在A股市场是交易规则之一，这一制度设计延续12年，基金公司与证券公司之间形成了完整的利益链条。

　　表面上，证券公司帮助基金公司销售基金和提供研究报告，基金公司则据券商的销售业绩和研报水平进行交易分仓安排。但是据业内人士介绍，整个利益链包涵更多内容。

　　“一般说来，基金公司会先建仓，然后由券商出配合的研究报告，之后券商自营、资管、基金公司之间呼应配合。”某基金公司人士透露，“当然这都是私下的行为。”

　　美林国际研究部门一位人士表示，外资券商同样存在分仓模式，在今年行情低迷背景下，美林经纪业务收入下降了30%，“殃及池鱼，公司研究部门今年的年终奖已经泡汤了”。

　　该人士表示，目前券商基金通行的分仓模式源于欧美。欧美国家以“软美元”（soft dollar）即证券互惠行为，来称呼基金经理与经纪商之间的行为。

　　不过，各国对“软美元”有较为详细的规定限制，在保护基金经理投资行为的同时，防范腐败侵害投资人利益。

　　在美国，为遵守监管当局制定的规则和防止价格恶性竞争，类似证券公司这样的经纪商通常都会保持稳定的交易佣金水平，但为了吸引像基金公司、资管公司等大客户来进行交易，往往私下里为客户提供一定的优惠，如提供研究报告及其他优惠等。这种优惠一般采取非现金形式，因此，被称为“软美元”。

　　“软美元”是相对于“硬美元”来说的，“软美元”是指基金管理人使用经纪业务为条件来获取经纪商提供的研究服务或其它服务。美国《1934年证券法修正案》推出了关于“软美元”交易“安全港”的规定，为正常的基金“软美元交易”提供了避风港，保证了基金管理人的权益。

　　“实际上各国都有类似的交易。”华泰柏瑞总经理韩勇表示，为使投资经理人能准确判断某一研究成果或者服务是否属于“软美元”标准所规定的范围，美国监管层制定了相关行动指引，并规定了详细的判断标准和步骤，据此，投资人可较为精确地进行判断，进而确定是否能用客户的经纪费用来购买此研究成果或服务。■