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央行论文:杠杆本身不是问题 效率是关键

2017年02月15日 21:04 来源于 财新网
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笼统地去杠杆或加杠杆政策都可能有失偏颇,正确的做法是让市场在资源配置中发挥决定性作用,由市场去选择谁加杠杆、谁去杠杆
资料图:中国人民银行

  【财新网】(记者 郭楠)去杠杆仍是重中之重。人民银行研究局发表的2017年首篇工作论文《杠杆率结构、水平和金融稳定:理论与经验》,基于微观和宏观的不同视角,分析了决定杠杆率结构和水平的复杂因素,并指出关键是应由市场去选择谁加杠杆、谁去杠杆。

  文章认为,一方面应合理把握去杠杆和经济结构转型的进程,避免过快压缩信贷和投资可能引发的流动性风险和“债务-通缩”风险,另一方面也要避免杠杆率上升过快而引发的资产泡沫。

  “杠杆本身不是问题,杠杆效率是关键。”文章强调。尽管高杠杆可能引发系统性金融风险,但债务可持续性的差异,使得杠杆率水平的风险阈值并不稳健,货币信贷扩张在经济发展不同阶段、不同周期的作用并不相同,债务效率、债务内外结构对债务可持续性和金融稳定具有重要影响。

  近年来,中国的杠杆率特别是企业的杠杆率高企,债务规模增长较快,债务负担日益沉重成为经济绕不开的问题。中国较高的杠杆率和负债水平,与当前的高储蓄和特定的增长模式密切相关。

  文章指出,截至2015年二季度,中国非金融全社会杠杆率为254.9%,在42个国家中处于中等水平,低于同期发达经济体的281.4%,比去全部样本和G20国家平均水平略高7.6和7.7个百分点。

  虽然中国政府部门杠杆率远低于欧盟的60%警戒值和90%的公共债务阈值标准,在所有国家中也处于较低水平,但杠杆率上升速度值得关注。

  文章指出,政府部门的杠杆率迅速增长,2008年末仅27.1%,2015年二季度已经高达45.6%;非金融企业杠杆率上升的更快,2015年二季度已经高达167.6%,仅低于卢森堡、香港、爱尔兰等离岸金融中心,而2008年中国非金融企业杠杆率为96.3%;2008年中国居民住户部门杠杆率仅为17.9%,2015年二季度已经升至41.8%,2016年上升速度更快。

  值得注意的是,在中国非金融企业杠杆率迅速上升的同时,规模以上工业企业和私营企业资产负债率却持续下降,至2016年11月,已分别降至56.1%和51.1%的有数据以来的历史低点。

  为何非金融企业部门宏观杠杆率和微观企业资产负债率会出现背离?文章指出,微观杠杆率=宏观杠杆率×资产收益率,由于资产收益率的变化,微观杠杆率与宏观杠杆率可能出现背离。

  文章提到,杠杆率增速等于债务增速与名义GDP增速之差,也可以看作人均债务增速和名义人均GDP增速之差。从我国情况来看,近年来实体部门债务增速并没有发生较大变化,货币信贷环境较为稳定,但杠杆率上升较快,主要原因是经济增速下滑。

  另外,杠杆率阈值具有不稳健性和实时变化的特征。虽然债务增速大于杠杆率增速,经济就能保持名义正增长,但大量经验研究表明,信贷和杠杆率的迅速上升和金融危机密切相关。

  文章最后总结道,笼统地去杠杆或加杠杆政策都可能有失偏颇,正确的做法是让市场在资源配置中发挥决定性作用,由市场去选择谁加杠杆、谁去杠杆。

  而市场要发挥决定性作用,关键在于政府要更好地发挥作用。文章具体指出,一是要保持宏观政策稳健中性,即宏观环境要松紧适度,过松、过紧都不利于市场发挥作用;二是减少政府直接的资源配置,创造公平竞争的市场环境;三是改革金融监管体制,打破刚性兑付,同时大力发展规范的股权融资,健全投资者保护制度,充分发挥资本市场在降杠杆和优化资源配置的功能。

责任编辑:霍侃 | 版面编辑:刘潇
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