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【一周精选·证券】美国“揭黑”期权激励(9月18日)

2006年09月24日 09:40 来源于 caijing
随着立法者的参与,美国很可能从法律上进一步加强对上市公司期权激励方式的约束



特派记者  李昕 发自美国首都华盛顿
 

  9月8日,美国参议院金融委员会和银行委员会同时召开听证会,讨论股票期权回溯的问题。
  自1997年大量高科技公司的股票期权被发现有异常行为迄今,期权回溯问题终于不再停留于学院研究和媒体揭露层面,而进入了监管机构的实质性调查和司法程序。随着立法者的参与,很可能从法律上进一步加强对上市公司期权激励方案的约束。
  
回溯行权价
  期权回溯行为在美国上市公司中究竟有多普遍,目前尚不得而知。美国证券交易委员会(SEC)从2005年起,已经对80多家公司展开有关调查,其中45家同时接受联邦调查局的刑事调查,至今已有两家公司高管获罪入狱,19人因此辞职。
  股票期权是股权激励方式的一种,出现于上世纪80年代的美国。公司授予激励对象在未来一定时限内,以某个固定价位购买该公司一定数量股票的权利;而行使与否,全凭授予对象个人意愿。此举一方面能够有效避免高额的个人所得税对经理人员薪酬的侵蚀,同时按照当时监管和会计制度的要求,公司不需要披露期权的发放,无损账面利润,因此深得上市公司的青睐。
  所谓“经理股票期权回溯行为”(executive stock options back-dating),就是期权激励的衍生结果。一般来说,经营者期权的行权价格是授予期权当日的股价,有时甚至略高。如果故意挑选此前股价较低的时间,将那天的价格当成行权价,就构成期权回溯行为。降低行权价实际上增加了期权的价值,也令管理层激励方案更加诱人。
  例如,假设某上市公司准备在3月的某一天授予首席执行官2万股期权,当日股价为5美元/股,则应当以此为行权价。但董事会决定让首席执行官选择此前三个月内的任一天股价作为行权价,而他挑选了此间股价最低值——1月的2美元/股,那么实际上他所得的期权从一开始就具备了6万美元的价值。
  爱荷华大学教授埃里克列(Eric Lie)在今年7月发表的学术论文中提出,从1996年到2005年间,约有18.9%的公司存在期权行权日舞弊行为;在8000家公司的样本中,曾经有经理股票期权回溯行为的公司总数近2000个。
  纽约大学教授大卫叶马克(David Yermack)在以福布斯500榜单上的大公司为样本的调查中,发现有10%的公司曾有过期权回溯行为。包括苹果电脑、NVIDIA、Juniper等30多家硅谷的高科技公司在近期纷纷承认过错,修正财务报表。
  “我个人认为,在所有向经营者发放股票期权的公司中,大约有30%存在操作期权行权价的行为。”埃里克列对《财经金融实务》记者说。
  
合法与非法
  股票期权回溯合法与否,取决于公司如何操作。
  从会计制度来看,如果行权价为当日的股价,那么期权发放时的内在价值为零,名为平价期权(at-the-money)。而经过了回溯的股票期权实际为价内期权(in-the-money),即期权的内在价值大于零。
  无论是美国2005年前通行的会计准则——会计原则委员会(APB)发布的第25号意见书(APB25)使用的内在价值法,还是此后修订的FAS123R使用的公允价值法,均要求将价内期权视做对经营者的补偿,摊销在公司运营成本中。因此,如果公司在财务报表中将股票期权回溯纳入成本核算,则不存在会计问题。
  从税收来看,平价期权发放时不具有价值,只有当股价上升时才有用处,因此被视为以绩效为基础的补偿,经营者可以享受一定的减税措施。但是回溯期权是价内期权,发放时本身具有价值,与经营者绩效无关,所以无权享受减税。如果回溯期权时公司和经营者个人都合理纳税,也能避免税务纠纷。
  从司法来看,如果公司没有为期权回溯伪造文件,便不存在漏洞。
  但是,满足这几项条件之后,期权回溯也就丧失了所有的经济效益。税务和会计问题几乎就是期权回溯存在的原因,而伪造文件则是回溯必需的手段。
  目前SEC展开调查的公司虽多,诉诸法院的数目却很少。虽然期权回溯和内幕交易沾边,但美国的金融立法对内幕交易的定义比较模糊,从严从宽,主动权掌握在法院手中,SEC由此兴讼并无太大把握。所以,在起诉期权回溯案例时,政府往往选择证据更加确凿、立法更加清晰的会计造假和逃税作为罪名,以期加大胜诉可能。
  埃里克列说,要发现异常的期权行为以一定的规律出现并非易事。如果回溯时间较短,很难发现异常,例如在30天之内的股票最低价往往很难引人注意。即使发现了异常期权,在绝大多数情况下由于缺乏证据,其动机全凭公司解释——究竟向前看的“压紧弹簧”(spring loading),还是向后看的期权回溯,都是公司自己的故事。
  
曝光高管“贪婪”
  股票期权回溯行为的发现,有赖于两名学者。叶马克早在1997年就撰文揭示出一个异常现象:发放经营者股票期权后,不少公司的收益率(stock returns)立刻大幅上升。叶马克怀疑这是内幕交易的一种,即在影响市场交易价格的利好消息发放之前,公司先派发大量期权给高管,俗称“压紧弹簧”。
  此后,数名学者研究发现,收益率在发放经营者期权之前都异常地低,行权价往往是一段时间内股价的波谷。爱荷华大学的埃里克列综合种种数据分析认为,在股价最低时授予经营者期权的行为如此普遍,即使掌握内幕信息,管理层也不可能如此精准地预测股价的波动。他认为解释只有一种——这不是预测,而是回溯,是人为地挑选历史股价用在期权发放中的行为。
  为期权回溯买单的,最终还是上市公司的股东,他们的利益在多种层面受到侵害。首先,期权价值越高,市场中的股票价值就被摊薄越多;其次,管理层会计造假和避税行为一旦被揭露,部分经济后果将影响股东,其中包括内部调查费用、如果SEC起诉导致的律师费和败诉可能导致的罚款等。
  上诉种种损失,与丑闻被揭穿导致的市值大幅缩水相比都不值一提。所以股东们最关切的,还是由于丑闻引起的股价下跌。
  从公司内部看,期权回溯反映了公司治理的漏洞。从市场的角度看,这种行为动摇了投资者的信心,再度掀起了公众对高管“贪婪”的质疑与指责。

  (本文刊于9月18日出版的《财经·金融实务》)

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