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“8·11汇改”两周年跌宕起伏 改革或遇新窗口

2017年08月11日 19:02 来源于 财新网
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人民币汇率在今年企稳有升,美元指数仍在低位徘徊,国内各项经济数据回暖,下半年或面临汇改新窗口
“8·11汇改”后的两年中,人民币兑美元汇率经历了由震荡贬值到基本回稳的跌宕起伏,中间价定价机制进行了一次微调和一次较大调整。图自视觉中国

  【财新网】(记者 彭骎骎)8·11汇改”后的两年中,人民币兑美元汇率经历了由震荡贬值到基本回稳的跌宕起伏,中间价定价机制进行了一次微调和一次较大调整。

  截至8月11日,今年以来在岸人民币兑美元汇率累计升值4.08%,离岸人民币兑美元累计升值4.13%。法兴银行中国区环球市场部总监何昕表示,目前国际形势和内部经济向好,市场对人民币的预期有一部分改观。据他的观测,目前结汇盘主要集中在企业。

  分析人士认为,随着人民币汇率基本走稳,接下来或面临新的改革窗口。“改革的下一步应该是让市场说话。”何昕表示,如果能引入更多市场交易主体,对参与外汇市场的金融机构适当放宽实需原则,将有利于外汇市场发展。

  中国社科院学部委员余永定认为,下一步应该做的是重启“8·11汇改”打算做的事,“有可能头几天会遇到连续贬值,但跟两年前不同的是,现在有很有效的资本管理手段,且没有股票暴跌等令市场人心不稳的现象,风险比两年前年小得多。”

  两年跌宕

  2015年8月11日,人民银行发表声明称,将完善人民币兑美元中间价报价机制,将每日开盘公布的中间价定价完全参考上日的收盘价,初衷是把中间价主导权完全交还给市场。这是2005年7月21日“汇改”以来人民币汇率形成机制改革最重要的里程碑,后称“8·11汇改”。

  两年前的市场震荡,经历过的人谈起仍然心有余悸。当日中间价公布之后,人民币兑美元史无前例大幅跳贬2%,贬值幅度超过1000个点。此后两天,中间价继续跟随前一日即期汇率大幅贬值,而当日即期价格又在开盘后继续下跌。市场飘摇,传言甚嚣。三日连跌开启了人民币贬值周期。

  进入“汇改”第二年,贬值压力不断积累强化;到2016年下半年,成为萦绕在市场的心魔。

  “2016年下半年,人民币贬值预期不断自我强化而渐成心魔,投机力量唱空、做空人民币的风险非理性放大,对汇率稳定产生了多轮严重冲击。”工银国际首席经济学家程实撰文指出。

  在2016年下半年,美元指数持续走强,而央行强调人民币对一篮子货币保持稳定,导致人民币兑美元的双边汇率显著贬值。2016年7月1日至2016年12月30日,人民币兑美元汇率中间价由6.6881降至6.9495,贬值约3.9%。

  与此同时,外汇储备也逐月下降,至2017年1月到跌破3万亿美元大关,降至2.998万亿美元。2016年,外汇储备余额共下降3198亿美元。

  “去年下半年是惊心动魄的。到了11月,有人开始打赌什么时候汇率破7甚至破8。当时也有人有乐观的预期,但是绝对想不到今年这个情况。”一名中资行外汇交易员回忆道。

  到了2017年,形势出现逆转。开年第一个交易日,离岸人民币(CNH)上演绝地反击,空头踩踏,CNH对美元汇率节节高升,盘中更触及两个月高位。同时,当局对资本流动的管理趋严,“宽进严出”政策取向明显。全国“两会”前后,监管高层频频放话,“人无贬基”再度成为热词。

  自3月起,美元指数逐月走软,助攻外汇储备连续六个月回升。各项经济指标显示经济开始回暖,市场对人民币汇率预期逐渐转向。至8月初,企业结汇意愿攀升,在美元指数出现小幅回调的情况下,在岸人民币兑美元涨势未止。截至8月11日,8月人民币对美元即期汇率已累计上涨534点。

  “过去这段时间,人民币走向很怪,海外基金理应没有什么人民币头寸,但我们发现人民币一直以来都是亚洲流动性最好的货币之一,海外基金持有了很多人民币头寸。这得益于中国企业天然的人民币资金流。”德国商业银行亚洲高级经济学家周浩表示。

  人民币节节攀升之下,多家金融机构也一改对人民币汇率的悲观预期。摩根士丹利外汇策略团队对人民币汇率的预期由此前的平稳走低,转为2017年温和回升,并预计年末上调至6.60。

  法兴银行中国区环球市场部总监何昕表示,目前国际形势和内部经济向好,市场对人民币的预期有一部分改观。据他的观测,目前结汇盘主要集中在企业。

  然而,尽管近期人民币呈现升值趋势,但不少分析人士仍然表示目前难言乐观,人民币贬值压力仍存。

  周浩认为,从资产配置角度来说,中国企业仍然有强烈的“走出去”愿望,而海外企业投资中国却兴致索然。他表示:“两次汇改,是一升一贬压力的释放。如果目前的趋势不改变,(贬值)压力仍然存在并且还是会释放出来。”

  澳新银行中国市场经济学家曲天石认为,贬值预期并非已经完全扭转。他表示,目前人民币汇率偏强主要得益于结汇盘增多,中间亦不乏止损盘,但较难估计整个盘面有多大。而另一方面美元走弱已经积累了大半年,所剩空间已经不多。下半年,美联储缩表进程、特朗普税改能否通过、美国政治是否会保持稳定以及美国经济数据是否会超预期等一系列不确定事件,都可能触发基本面改变,扭转美元走势。一旦美元走强,人民币或再面临贬值压力。

  中间价进退维谷

  不少分析人士指出,推动此轮人民币往上走的一个因素,便是中间价定价公式中新添加的”逆周期因子“。

  “8·11汇改”以来,央行对人民币汇率中间价形成机制共进行了四次修正,收盘价对中间价的影响不断减小。其中,2017年人民币中间价经历了一小一大两次调整。第一次为2017年2月的微调,中间价对一篮子货币的参考时段由24小时调整为15小时,以避免美元日渐变化在次日中间价中重复反应。

  较大的一次调整发生在今年5月26日。外汇交易中心公布人民币中间价形成机制将引入“逆周期因子”,中间价定价公式变为“前一交易日日盘收盘价+一篮子货币汇率变化+逆周期因子”。外汇交易中心表示,引入“逆周期因子”是因为在美元指数出现较大幅度回落的情况下,以“收盘价+一篮子”机制确定的人民币兑美元汇率中间价仍然再往贬值方向运行,没有很好地反应中国经济基本面。

  此前,人民币汇率中间价是“收盘价+一篮子货币汇率变化”的定价机制。其中,一篮子货币汇率变化分为基础部分和人为调节部分。

  然而,新引入的“逆周期因子”并不透明,央行至今仍未公布该因子计算方法以及在中间价定价公式中的权重。分析人士认为,“逆周期因子”有助于增加央行调节汇率的灵活性,央行可以通过调节“逆周期因子”而非直接干预外汇市场来调节汇率。

  中国社科院学部委员余永定表示,现阶段央行调节人民币汇率的主要目的,是让人民币保持对一篮子货币汇率稳定,核心是维持名义有效汇率,保证出口竞争力。在引入“逆周期因子”之前,如果美元指数下跌,则为了保证人民币对一篮子货币汇率稳定,人民币兑美元汇率就必须升值,在人民币尚有贬值压力的情况下,央行就必须入市干预。而引入“逆周期因子”之后,央行就可以通过调节“逆周期因子”而非直接入市干预来达到目的。

  曲天石表示,引入“逆周期因子”进入之后,市场更容易理解央行的态度。“对于交易员来讲,每天早上坐在交易台上,第一件事是看中间价开在哪里。如果中间价开得比较强,就显示这一天央行是想汇率上浮。”

  但也有学界人士担心,如此一来,“逆周期因子”就强化了市场对央行意图的揣摩,又回到了“8·11汇改”之前的市场认知,即“汇率跟着央妈走”,某种意义上或与“汇率由市场决定”的目标背离。

  除此之外,周浩认为,“逆周期因子”的引入,会导致市场会倾向于做多人民币来赚取对美元的利差。而这种情况下,一旦美元指数出现大逆转,人民币可能又会重回跌势。

  国家外汇管理局前官员管涛认为,“逆周期因子”能缓解人民币汇率波动时对国内基本面变化反应不足的问题,增强央行调控的自主性,增加人民币汇率弹性,并能在人民币汇率阶段性升值的情况下扼制单边看空和做空人民币;然而同时,“逆周期因子”可能导致市场的一致性预期,不利于市场出清。

  “逆周期调节应该是特殊情况下采取的临时性措施,不应成为日常汇率调控手段。”管涛表示,“参考篮子货币调节只是人民币走向清洁浮动的过渡阶段,而不是最终目标。”

  “不管央行是不是干预,都不会减少市场对人民币波动会加大的预期。从这一点来讲,‘汇改’是成功的,给市场增加了很大的不确定性。人民币通过自身的变化,达到了改变市场预期的目的。”周浩说。

  下一步改革窗口

  今年以来,截至8月11日,在岸人民币兑美元汇率累计升值4.08%,离岸人民币兑美元累计升值4.13%。有分析人士认为,现阶段,人民币兑美元汇率阶段性企稳,中国经济基本面回暖,正是汇改进一步推进的时间窗口。

  中国金融四十人论坛在其微信撰文指出,人民币汇率改革迎来窗口期,目前要解决人民币贬值预期自我强化、自我实现的恶性循环问题,根本在于加快外汇市场发展,增加外汇市场制度供给。具体建议包括:增加外汇市场交易主体;适时适度放松实需交易原则;发展多层次外汇市场;丰富外汇市场产品;促进境内外市场融合;完善外汇市场基础设施等。

  何昕表示,如果能引入更多市场交易主体,对参与外汇市场的金融机构适当放宽实需原则,将有利于外汇市场发展。

  余永定认为,现在是继续推进“8·11汇改”的好时机。“‘8.11汇改’是央行推动汇率市场化改革、迈向自由浮动的一次重要尝试,核心是以前日收盘价决定当日中间价,大方向是完全正确的。事后来看,如果时机选择得更好些,或者在市场贬值预期急剧上升之后,能坚持原有改革方向,并辅之以适度的资本管理,中国汇率体制改革可能就基本完成了。”

  “人民币汇率下一步还是应该偏向于浮动汇率,改革的方向应该是继续增加汇率弹性。现在强调维持汇率稳定,那么汇率的弹性可能逐步下降。”中国社科院世经政所国际金融室副主任肖立晟此前对财新记者表示。

  然而,也有分析人士认为,今年下半年或不会见到比较大的改革举措。中国社科院世经政所国际投资室主任张明表示:“下半年,美元有上升可能,欧元开始回调。如果央行考虑政治因素,(汇率政策)可能仍会以稳为主,不会有明显变化。”

责任编辑:霍侃 | 版面编辑:刘潇
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