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河南继山西后推CDS 地方政府力保“刚兑”债券

2017年03月20日 19:52 来源于 财新网
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地方政府相继推出CDS,以避免债市国企违约风波蔓延,这仍是依靠行政力量进行变相的政府担保
随着去产能的节奏加快,信用风险仍在持续释放,地方政府相继拟推出CDS,以避免债市国企违约风波蔓延。 视觉中国

  【财新网】(记者 吴红毓然)随着去产能的节奏加快,信用风险仍在持续释放,地方政府相继拟推出CDS,以避免债市国企违约风波蔓延;今年的《政府工作报告》更是将“债券违约”列为四大金融风险之一。

  3月17日,河南省人民政府发布《关于积极稳妥降低企业杠杆率的实施意见》,其中指出,要组建中原信用增进投资公司,创设和交易信用违约互换等信用增进产品,为该省“三煤一钢”(河南能源化工集团、中国平煤神马集团、郑煤集团、安钢集团)等国有企业发行债券提供增信服务,降低企业债务成本。

  这是继山西省之后,决定推出信用违约互换工具(即CDS)的第二个省。CDS作为信用风险缓释衍生品之一,其交易过程是:保护权买方定期向保护权卖方支付固定费用(CDS价差),作为对价,若 CDS 到期前 CDS 标的机构发生信用事件,保护权卖方有义务赔偿保护权买方的损失。

  “三煤一钢”债务重

  多份评级公司报告指出,河南省“三煤一钢”企业资产负债率基本在80%以上,目前尚难扭亏,且存续债券存兑付风险。这意味着,这些河南省国企存续债券违约风险较大,并很难发行新的债券。

  中诚信评级显示,截至2016年3月末,河南能源化工集团总资产近2700亿元,总负债为1840亿元,资产负债率为83.35%,且已连续三年亏损;目前,该公司存续债券共七只,合计规模为140亿元,今年将有20亿元债券到期。

  联合资信的评级报告显示,截至2016年3月,安钢集团总资产320.7亿元,总负债268.3亿元,资产负债率攀升至83.7%,利润则从2015年末开始持续亏损。其中,短期债务占77%,长期债务占23%,短期资金链紧张情况凸显。截至2015年末,安钢集团的应付债券为25.74亿元,主要包括“11安钢01”9.88亿元、“07安钢债”7.96亿元和“11安钢02”7.90亿元,其中“07安钢债”将于今年9月到期。

  大公国际评级报告显示,截至2016年3月,郑煤集团总资产392亿,总负债314.08亿,资产负债率逾80%,利润则连续三年亏损。截至2015年末,郑煤集团的应付债券高达108亿元。2016年6月,大公评级将“12郑煤MTN1”、“15郑煤MTN001”的评级从AA+变为AA-,并维持负面展望评级。其中“12郑煤MTN1”将于2017年年中到期。

  “债券市场融资已成为(郑煤集团)公司重要的融资方式,若未来债券市场融资环境趋紧或发生不利变化,将对公司偿债能力产生一定的不利影响。”大公国际评级报告指出。

  隐形政府担保再扩张

  2016年8月初,《山西日报》报道,由山西省金融办牵头筹组CDS。2016年9月28日,山西省成立了首家省级信用增进公司——晋商信用增进投资股份有限公司。

  监管当局希望,CDS的推出可以保护投资者权益、建立风险分担的市场化机制。但有市场人士担心,CDS 市场化、规范化发行或许不会一帆风顺,产品定价可能会成为一大难题。更令人担心的是,CDS最后变为由地方政府主导的区域信用增进公司出售、地方政府自身购买的产品,而风险最终回到了地方政府自身,其偿债风险

  比如申万宏源此前研报指出,山西省金融办牵头筹建 CDS 的初衷,无疑是在机构投资者集体规避煤炭债的背景下,为山西省内的煤炭企业提供信用支持、降低企业的发债成本,再次反映了省政府对煤炭企业的大力支持态度。不过值得关注的是,虽然 CDS 产品具体的设计方式和定价方式还未确定,但基于市场上对于煤炭债的整体谨慎态度,认为实际的产品发行交易过程中,CDS 产品的最大购买者很可能就是山西省政府。

  鉴于山西省政府财力与山西省煤炭企业本身存在着高度相关性,若政府机构裸卖空 CDS,一旦发生超预期的省内煤炭企业债务损失,CDS 卖出机构也将因较大赔付压力而感染信用风险,最终卖出机构的资金实力将成为其是否如约行权的唯一保证。

  与此同时,多位市场人士亦认为,区域信用增进公司可能最有动力成为CDS的卖方。比如市场预计,晋商信用增进投资公司将为山西煤炭企业提供CDS。一位国有大行金融市场部人士亦认为,如果金融机构都不承担风险、不愿意卖保护,最后会变成所有人都会转向政府,希望有政府背景的机构来卖CDS。

  这仍是依靠行政力量,又变成了变相的政府担保,地方政府未能去杠杆,反而加杠杆。“如果是基于地方平台的信用增进,CDS和地方政府担保有什么区别?CDS的真正生命力在于完全市场化的创设和风险分离。”一位私募投资公司总经理对此评价称。(见《财新周刊》2016年第39期“中国版CDS如何落地”)

  中信证券固收团队此前也指出,从多起违约实例来看,仅仅靠信用衍生品等也难以完全保护债权人,比如天威系违约过程中,发行人资产不断被掏空挪移到另一家公司,而债权人在此过程中无力参与进去。对于这类事件,完善债券违约后的法律环境与信息披露,通过法律制度保障债权人的知情权和参与权才是关键。

  (记者杨巧伶、张宇哲对此文亦有贡献)

责任编辑:陈慧颖 | 版面编辑:李丽莎
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