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股市盈利前景堪忧

2011年10月08日 16:04 来源于 《财新周刊》
企业盈利对经济增长变化和经济增长质量变化非常敏感。经济增长也许只是从10%下滑到7%-8%,但企业盈利增长的下调可能高达30%-40%以上
2011年9月19日,股民在一家证券营业部内关注股票行情。启闻/CFP

  九月秋风,扫得全球市场人仰马翻。欧债危机持续,几成无解局面,美国经济再次探底的风险日益加大。而受影响最大的居然是中国股市。9月26日,A股再度下跌,沪指重挫40点,终于跌破2400点的心理关口,再度创下年内新低。H股则毫不犹豫地跌了将近20%。细看板块,个股跌幅超过30%-40%的比比皆是。重灾区尤以房地产、建材、机械为甚。危墙之下岂有完卵?直到8月还表现不错的消费股,也普遍下跌了20%-30%。

  中国股市的下跌,不仅反映外围环境的恶劣,更是对中国本身经济前景、政策导向、流动性的判断,变得更为悲观的结果。

  有人问以中国实体经济的运行情况,经济增速仍在9%,坐拥3.2万亿美元外汇储备,消费特别是高端炫耀式消费尚未露出任何疲态,投资虽放缓,但冲动犹在,连出口都还没有下跌。全世界都指着中国来拯救,怎么中国的资本市场居然比漩涡的中心惨得有过之无不及呢?

  持续的宏观调控带来的货币紧缩,也许是股市丧失信心的起因。但过去两年17万亿元新增信贷、外汇储备持续增加,使得国内市场流动性极为充盈。即使有紧缩货币的政策,资金紧张也只是表现在部分领域,而不是整体性的缺钱。

  近两年国内炒风不断,从房地产到绿豆、大蒜再到艺术品、黄金,都是钱多到处窜的表现。在国内实业领域抱怨缺钱的同时,很多资金流出实业。市场的流动性正在追求比股市更投机但有可能产生更高回报的领域,比如高利贷市场或者利益集团参与的PE。

  对中国经济增长质量的怀疑和对盈利前景的担忧充斥市场。改革开放30年,特别是近20年来,中国几乎没有过西方意义上的经济硬着陆,经济增长几乎从来没有低过8%(亚洲金融危机最差的时候也只是稍低于8%),但股市已硬着陆过很多次,如1994-1995年、 1998-2002年、2008年、2010-2011年。

  这反映的是企业盈利对经济增长变化非常敏感。经济增长也许只是从10%下滑到7%-8%,但企业盈利增长的下调可能高达30%-40%以上。这在过去几次经济调整周期,都得到了充分验证。

  这种状况是企业的增长模式所决定的。在经济往上走,特别是过热时,大部分企业都拼命追求产能、规模的扩张,从而带来高比例的固定成本;在经济下行时,倍受收入不振的打击。而在非固定成本方面,又有政府、民情等种种制约,不能尽快调整。这样一来,盈利周期通常都比经济周期凶猛得多。

  现在我们又到了这个关口。明年GDP增长无论从内部还是外部因素来看,下调已是不可避免。在比较极端的情况下,有一到两个季度游离在8%附近或以下,也甚有可能。贸易的不确定性最高。但投资和消费也不能掉以轻心。投资的最大风险在于房地产。今年“金九银十”不再,直接影响明年商品房开工。虽然今年的1000万套保障房在高压之下能开工,但进度、明年的新开建工量,在地方财政捉襟见肘的情况下,几乎肯定要慢下来。房地产相关的一连串行业,从建材、装修、家具到汽车等,都要做好过冬的准备。

  这两年受了加工资、财富效应、高通胀下负利率的刺激,加上不知多少“投资”流入了个别人的腰包,消费确实欣欣向荣。但当经济增长下滑,工资不能再像过去两年那么涨,财富效应随着房价下调在减弱甚至转负,投资带来的种种好处也在新情况下消失,即使撑得住,要像过去两年这么火也难。明年很多行业又会面临扩张之后,需求疲软的现象。

  作者为禾其投资合伙人

版面编辑:曹文姣
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