许小年：基金同质化放大市场波动

　　
　　中欧国际工商学院教授许小年11月1日在2007基金业高峰论坛上表示，中国资本市场的诸多制度性缺陷令基金产品陷入同质化，放大了市场波动，阻碍了定价功能的有效发挥。这些问题必须通过进一步市场化的制度改革来解决。
　　许小年称，基金业的发展离不开资本市场的发展。资本市场要进行有效的资本配置需要两个条件：一是价格和价值的长期相符；二是要不断降低市场的波动性来降低融资成本。中国资本市场的发展方向，应该以准确的市场定价和以不断降低市场的波动性为目标。按这两个标准判断，中国基金业的差距还相当明显。
　　在许小年看来，差距具体表现在基金业价值投资理念薄弱，而且在市场环境的变化中有日趋薄弱的迹象。基金投资方法和投资风格甚至持仓都严重趋同，违规违法的行为时有所闻。
　　如果机构不能坚持价值投资理念，后果之一是散户卷入概念炒作和消息披露的浪潮中，价格就会偏离价值更远，资金错配的现象就会更加严重，拖累实体经济效率下降，上市公司盈利增长放慢，最终将伤害包括散户在内的投资者的利益。
　　放弃价值投资理念的另一个后果是导致风险不断上升。许小年指出，无论用什么指标衡量，中国资本市场上的非理性繁荣已经是不争的事实，市场的风险已经超过了当年的日本和台湾的泡沫高峰期。
　　“基金的同质化对于降低波动性是一个非常大的障碍。我们观察到经常是买的时候一起买，卖的时候一起卖。看好的一拥而上，看淡的无人问津，不怕看不准，就怕跑得慢。基金名称虽然各不相同，看上去很有特点，实际上基本上是千人一面，投资风格和投资特点都随着市场形势的变化而变化。”许小年指出。
　　许小年认为，基金的行为应归咎于制度环境，偏离基本面以及同质化根本的原因是中国资本市场的制度性缺陷。他列举了与基金相关的四个制度性缺陷：一是政府对市场的管制。基金和机构经常被作为调节指数的手段在窗口指导下统一行动，增加了市场的波动性，与目的背道而驰。二是发行的审批制，产品上市必须符合监管当局的统一要求，而不是根据投资者的多样化需求而制造，造成基金风格上和质量上的趋同。三是费率的管制。统一规定的管理费决定了基金的盈利模式，使基金不可避免要追求规模的最大化而非长期回报最大化。四是超短期的业绩评价体系，机构投资的行为越来越短期化。但评价体系的问题最终在于争规模最大化，也源于产品发行审批制和费用的管制。
　　许小年认为，发展基金业必须坚定地推动市场化的制度改革。首先，政府要放弃对指数的调控，给基金以完全的经营和操作自由。第二，取消基金和产品发行的审批制，通过市场竞争造就多样化的基金公司，以投资风格和投资方法的多样化而非步调一致来稳定市场。第三，逐步放松和解除对管理费用的管制，改变基金的盈利模式，使基金在市场竞争的压力下走向基本面投资，追求长期回报，逐渐发展形成自己的多样化的风格。第四，废除基金业绩的短期排名。第五，试行利润分成制。从业人员和管理人员以及基金公司分享利润，以改善从业人员的激励机制，减少违规行为。
　　为了平衡牛市行情下的巨大外部诱惑，有必要从内部进行体制改革，从业人员、基金经理、高管人员和公司分享利润，减少违规行为或者是违规行为的动机，留住优秀的人才。许小年建议，合伙人制基金公司不失为一个制度良策。■