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【中国经济】人民币升值可阻止外部不平衡继续恶化

2007年02月06日 14:14 来源于 caijing
人民币升值可以为出口降温,但根本解决外贸顺差取决于内需



沈明高



黄益平




  自去年9月以来,人民币升值出现了加速的趋势。从2005年7月汇改开始到现在,人民币相对于美元已升值逾6%。今年1月15日,人民币兑港币的中间价正式升破“1”这一重要关口,这是13年以来的第一次。人民币相对快速升值是中国政府对经济充满信心的一个重要标志,也是外汇政策自主性的体现,其对中国经济结构调整乃至世界经济格局的变化所产生的重要影响,正在逐渐显现出来。

升值与刺激内需对平衡贸易同样重要
  然而,人民币的适当快速升值,对于解决中国面临的日益严峻的外部不平衡,效果还不十分明显。去年最后三个月,中国的月外贸顺差持续保持在200亿美元以上的高位,外汇储备在超过了1万亿美元之后,其增幅仍然没有放缓的迹象。这似乎是印证了一些专家的看法,即人民币升值不能解决中国与西方国家长期存在的贸易不平衡。
  笔者认为,尽管人民币升值在短期内不能完全实现贸易平衡,但一个较强的人民币是稳定外贸顺差、使之不再继续恶化的主要措施之一。如果外贸顺差和外汇储备继续保持高增长,将大大压缩未来外汇政策改革的空间,剥夺中国政府在汇率政策上的自主性,人民币一次性升值的风险也将攀高,为经济的快速增长带来很大的不确定性。一旦宏观经济出现激烈的调整,由于国内结构失衡而潜在的一系列问题(如企业破产、不良贷款增加和失业等)有可能被放大。
  目前人民币升值之所以还没有对解决外部不平衡产生应有的影响,主要有以下两个方面的原因:
  首先,人民币的真实有效汇率并没有随着名义汇率的提高而提高。从人民币与美元脱钩到2006年底,人民币相对于美元升值了5.65%,但由于欧元的强势,笔者计算的人民币真实有效汇率只上升了4.27%。特别是从去年下半年以来,人民币的真实有效汇率出现了下降,去年年底时比6月下降了约1%。尽管如此,人民币真实汇率的上升对出口增长的抑制作用仍然是清晰可见的。据粗略估算,人民币真实有效汇率上升1个百分点,出口有可能会下降0.38%。
  其次,外部不平衡的主要根源在于内部不平衡。贸易顺差继续保持高位的主要原因是进口的大幅度下降,进口增幅从去年上半的20%左右快速下降到12月的13.5%。进口走软的主要原因是紧缩政策造成的内需不足。
  笔者发现,国内城镇固定资产投资的增长与进口增长存在着明显的正相关关系,进口增长的波动约滞后于投资增长两个月。如果这一分析正确,去年12月投资的快速下降可能继续打压进口需求。按照国家统计局公布的资料,12月城镇固定资产投资的增幅只有13.8%(我们计算的当月增速为19.6%)。投资增速放缓对进口的影响在今年初的几个月内将会显现出来,其结果是外贸顺差的继续高增长。

升值预期并没有引发“热钱”大量涌入
  对人民币适当快速升值的一个担心是,升值预期的提升可能会导致“热钱”的快速流入,从而使得中国的汇率政策陷于被动。由于受到资料的限制,有关“热钱”规模的估计莫衷一是。去年下半年以来,月外汇储备的增幅低于外贸顺差和FDI增长,有人甚至认为热钱已经开始流出中国。这一判断与全球流动性过剩、外资对中国市场高涨的热情和人民币升值的预期不符。
  如果存在着“热钱”流入中国,那么其数量是否随着人民币升值的加速而大幅度增加呢?从以下证据来看,答案是否定的,这在很大程度上与中国的资本账户还没有完全开放有关。也就是说,在资本账户仍然严格管制的条件下,“热钱”的流入是可控的。
  一般而言,“热钱”流入中国有三个途径,即地下汇兑市场、FDI(外商直接投资)虚增和价格转移。
  第一,最近的有关报道指出(见2007年1月22日的《中国经营报》),目前大约有800亿美元的外资在热炒中国的股市,而且这些外资是通过地下渠道进入中国的。相关报道同时指出,这些“热钱”的流入是通过与欲从地下渠道流出的人民币资金相对应的,即没有外汇的直接流入。如果属实,通过地下渠道进入的资金并没有直接增加国内外汇的储备,因而也不会增加人民币升值的压力。
  第二,“热钱”流入的另外一个途径是FDI虚增,即批准的FDI高于实际需要的项目投资额,这两者之间的差为投机人民币升值的资金。然而,从实际利用外资的增长速度比较平衡和实际利用外资占外资投资的比重较为稳定的事实来看,这方面的证据也不是很充分。
  第三,作为最为重要的一个可能渠道,最近几个月外贸顺差的快速增长,可能隐藏着通过价格转让的方式进入中国的“热钱”。对这一判断的简单检验,是看中国最近的出口增长究竟是由出口价格增长还是数量增长主导。通过分析商务部网站上公布的主要出口商品(剔除石油及相关产品)和价格的分析发现,去年1月-11月,主要商品出口增长中有约32.1%是由于价格上升的原因;而2005年同期,价格因素的比重高达41.5%。显然,由于出口数量增加推动的出口增长占主导地位,这表明,通过人为提高出口价格而带进“热钱”并没有加剧的趋势。
  上述的简单分析并不能完全排除“热钱”流入中国的可能性,只是说明投资资金在2006年并没有随着人民币升值的加快而大量涌入中国。当然,在人民币升值加速的同时,适当地加大人民币与美元交易的波动幅度(如从现在的0.3%放宽到1%左右),提高人民币汇率双向波动的可能性,可以防止外资过度投机人民币升值。

作者分别为花旗集团亚太区首席经济学家和中国区经济学家。本文观点不代表作者所在单位的意见

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